透視連動債》不保本型 看準牛市才投資

【經濟日報╱記者 傅沁怡】 2008.06.27 02:37 am

不保本連動債主要特點是投資時間短、投資報酬率高，在過去幾年股市多頭時，這項商品曾經風光一時。

不談買進賣權、賣出買權的複雜名詞，用比較生活化的例子來說明不保本連動債，假設IBM股價為100元，保守型投資人阿丁看好IBM未來發展，且在研究股價歷史線圖後發現，過去十年IBM股價大多高於80元，就算股價短期跌破80元，也會很快反彈回來。

阿丁融合他對IBM股票走勢的看法及風險報酬的需求後，和投資銀行訂定一個合約，在目前IBM股價100元的情況下，如果一年後合約到期時，IBM股價在80元以上，合約便自動失效；要是到期時IBM股價低於80元，阿丁就必須要以每股80元的價格買進IBM股票，金額為100萬美元。

相對於一年後可直接按市價買股票，這個合約其實讓阿丁承受相當大的風險。因為到期時IBM股價不管是120元、110元、甚至81元，因為合約失效，對阿丁都沒有影響；但萬一到期時IBM股價跌幅超過20%，問題就來了。假設IBM股價腰斬，跌到只剩50元，一般投資人可在此時用市價50元買進IBM的股票，100萬美元可以買進2萬股；但阿丁受合約限制，必須以80元買進IBM，100萬美元只能買到1萬2,500股。

上述情況下，阿丁花100萬美元買的IBM股票，市值只有62萬5,000元，投資報酬率為-37.5%。且IBM股價跌愈多，阿丁的損失會愈大。

看起來，這樣的合約對阿丁只有壞處，阿丁為什麼還要和投資銀行訂定這樣的合約？這是因為，投資銀行和阿丁事實上都知道阿丁承擔了IBM股價下跌的風險，相對也應該得到合理的報酬來補償可能承受的風險。

於是，在這個契約中，投資銀行可會答應於期初給阿丁每股2元的報酬，來補償阿丁承擔的風險，也就是阿丁在這個連動債交易的期初，可以先領到2萬5,000元的報酬。

因此，阿丁是賭上股票大跌可能造成損失的風險，去賺取2.5% 的報酬，如果到期時IBM股票高於80元，阿丁就賺進這2.5%的收益；要是IBM跌破80元，阿丁必須以高價買入股票，但至少也可取得部分股票。

如果阿丁覺得2.5%不夠，想多收取補償金，調整合約最簡單的方式就是增加合約的風險。

舉例來說，可以把比價的時間由一年延長至兩年，透過拉長合約時間來增加不確定性；另一種方式是調整價格，像是把到期比價的IBM股票價格拉高至90元，因為IBM一年後跌破90元的機會一定大於跌破80元。又或者，投資人可以更換連結的股票標的，由股價較穩定的IBM，換成價格波動較大的其他股票。

阿丁和投資銀行簽的合約，其實就是不保本連動債的基本架構。但是銀行在賣不保本連動債時，會收取通路服務費，且通路服務費一般是出自連動債價值。假設通路服務費是2%，那麼銀行可能在假設獲利是5.5%的前提下，只付阿丁3.5%的利息。

可是，考慮一般沒有風險的1年期定存就可以付3%的利息，阿丁如果承擔風險卻只多拿0.5%的利息，對阿丁來說完全沒有誘因，因此銀行必須選擇波動較大的連動標的設計產品，同時拉高風險和獲利率，這也是投資人（阿丁）購買連動債前，必須考慮清楚的盲點。

２００８０６連動債效益追蹤－中國信託篇

如果你現在在各大投資散戶群聚的論壇發言”連動債的績效都很差…，”一定會引發諸多同好與受災戶的共鳴，群起攻之。但是仍舊無法改變連動債投資失利的事實。而且這評論似乎像是一時的意氣之說而過於武斷，因為銀行理專一定會委屈的告訴你，不同的投資趨勢與投資主題都隨著世界的轉動而變化，同時也會拿出一堆提前獲利出場的連動債標的做為佐證，只要慎選標的一定有很高的機會可以獲利。證據放在眼前，的確不容忽略。

問題是，每一位理專介紹慎選之後的連動債，似乎都強調「獲利的機會很高」，卻不曾見過理專提出較為可信的統計數據來說明他／她們所推薦的連動債，真的都是慎重挑選後適合推薦給客戶。因為，連動債投資失利而嚴重虧損的案例，每天都會在媒體上出現也是不爭的事實。如果都是慎選推薦的標的怎麼又會發生事與願違的投資爭議？所以，我就進一步收集研究看看，連動債真的都是惡形惡狀，無一是處？還是會有令人驚豔的好東西。

首先，我們設定什麼是好的獲利績效目標？年化報酬率20%？40%？100%？那是可以灌水美化而且不切實際的夢話。「勝過通膨、打敗定存」就已經是許多人都做不到的目標。現在已經是高通膨的投資環境，除了美國聯準會為求刺激景氣，拯救經濟，走了險棋暫時忽略通膨威脅，一口氣降了利率到2%，許多的已開發國家、新興市場國家，都已經為了打擊通膨而升息。所以，我就拿歐洲央行的利率4%為據，做為無風險利率的比較基準，年報酬率大於4%就是可以接受的績效，愈多愈好。然後來統計看看銀行的報價網頁所揭露的連動債績效，發行１年以上，而年報酬率真的高於4%的連動債數目，當然，也順便統計一下達不到這個標準的連動債數目。
先看看中國信託的連動債報價網頁，它公開揭露337支該銀行所推售的連動債訊息，同時也公告關於「配息通知」、「提前到期通知」、「到期通知」的資訊。
在「配息通知」的公告標的共有124支，都可以在３３７支的產品列表中查詢到目前報價、累積配息等等基本資訊，也能夠點選進一步看見細項的重要條件。
在配息通知中，累積配息報酬最高的１０支連動債，除了４２３３的標的之外，其它９支的連動債每年配息都有超過４％。
好像不錯是吧…，如果將淨值的變化也納入考量之後，這１０檔連動債就僅有４８２１連動債的年報酬率，是貨真價實的有超過４％，４８２１同時也是１０支連動債之中唯一淨值超過１００％，而不是像其它９檔連動債雖然讓投資人賺了利息，卻從另一端賠了本金，總合計算反而是虧損的。
那４８２１連動債又是連結什麼標的？答案是２００３年３月時，連結１２支全球知名企業的股票，以最差的２支股價表現做為每年配息的計算因子。除了General Motors之外，每支股價至今都還有７％以上。（如果是在去年年底的時候結清相關股票，應該還能大賺不少錢…，偏偏是連動債的設計架構限制了投資獲利的幅度。）
有最好的１０檔，當然也有表現不佳的連動債。其中最差的５檔，根本連一次的利息收入都沒有。若是保本連動債，只能讓投資人眼巴巴等著到期後贖回本金，當然，它們目前的淨值都是負值；而那些不保本連動債，將一直以刺眼的虧損比例，列在投資人的對帳單上。

making sense of your finance 投資的第一項原則－了解你的投資標的

MoneySENSE-Investment Know-How是新加坡政府在２００３年與金融業合作建置的全民財務知識推廣網站。從其架構內容來看，用意是其政府彙整並提供投資大眾金融與投資的常識，介紹金融商品與特色，當然也有風險意識的教育。其中有關連動債商品的介紹是透過２頁簡明扼要Term Sheet解說，讓投資人認識產品說明書的內容與專有名詞。在2頁的說明資料上，開宗明義就提醒投資人務必要了解自己的投資標的，再行決定是否要投入金錢，承擔風險。然後在左右兩側以說明方塊指引出相關的條款對投資人的義意與未來盈虧相關的影響。



投資人看完了這2頁的說明就能清楚連動債的特色並且胸有成竹的理性投資嗎？其實不然。我認為說明書的內容若是沒有透過專家解說（也就是具有投資經驗與財經知識或是立場公正的投資顧問，而你的銀行理專的話…參考就好啦…免得被套…），並且多樣化比較評估，投資人一樣是容易將資金投入到不適當的金融商品中。

值得一提的是新加坡政府成立此網站的用心與立意，新加坡要成為國際金融重鎮，勢必也要讓其公民也具備充分的金融常識，成立網站讓公民便利取得相關資訊正是internet era 的優勢，也是新加坡資訊競爭力的強項。
台灣的金融事件層出不窮，除了一般民眾的警覺性不夠之外，政府的宣導與教育不足，沒有相關的政府資源讓民眾便利取得與諮詢，都是環環相扣的劣因。也有可能政府認為金融機構要做生意就有義務要教育投資人相關的常識，但是在利益衝突的情境下，由政府提供相關的資訊才是正確措施，公信力也能彰顯。

除了新加坡MoneySENSE網站之外，也推薦到香港證監會網站看看，除了法規與公開資訊之外，右上角有個InvestED的ICON,點選進去，就是香港證監會成立並維護的金融知識學習網,透過影音、動畫、文字等多媒體資訊，為香港公民說明投資理財的實用資訊，而且還有多國語言版本。

比較之下，台灣政府應該為公民所做的服務，尤其是金融領域，仍有極大的改善空間。

連動債 銀行不得主動推介

連動債 銀行不得主動推介 【經濟日報╱記者李淑慧／台北報導】 2008.06.18 03:52 am

連動債糾紛從年初吵到年中，金管會對連動債的規範也愈來愈多，金管會昨（17）日發布新規定，國外有價證券若沒有100%保本，信託業將不得主動推介；即使100%保本，也不能推介給現有特定金錢信託以外的客戶。

也就是說，除非客戶主動上門、詢問某檔連動債商品，否則銀行理專提都不能提。若理專主動推介連動債給陌生客戶，事後發生任何糾紛，銀行都要全額賠償。

今年4月銀行公會已針對銀行銷售結構式商品訂出自律規範，要求連動債只能賣給曾經有操作期貨和選擇權交易經驗的客戶，或資產3,000萬元以上的客戶。

金管會昨天再發布「信託業辦理特定金錢信託投資國外有價證券業務應遵守事項」，規範範圍從連動債擴大到所有國外有價證券。

金管會官員表示，除了境外基金另有規定，連動債國外股票、債券、認股權證等商品，全部都要受到規範。

這項新規定要求，銀行銷售的國外有價證券，不得洽詢媒體公開宣導、刊登相關內容，也不能舉辦說明會、發布新聞稿。所有的說明書等資料，只能放在特定營業櫃臺。

發行國外有價證券（如連動債）的機構，如果說明有銷售對象的限制，例如「此連動債券設計複雜，建議不要銷售給自然人」，銀行業者就必須遵守，不能銷售給散戶。此外，如果商品的到期保本率未達100%，銀行業者就不能主動推介。

金管會表示，由於財富管理業務蓬勃發展，兼營信託業務的銀行多數是透過特定金錢信託幫客戶購買連動債及其他國外有價證券，且會向其客戶或一般大眾推薦。

不過，國外有價證券都是在國外發行，國內客戶不容易取得商品的資訊，因此，銀行業必須負起善良管理人的注意與忠實義務，例如國外有價證券如果限制銷售對象，銀行就不應該賣給一般客戶。

除非，國外有價證券發行機構，並未建議限制銷售對象，該商品也100%保本，銀行才能推介給現有的特定金錢信託客戶，但仍然不能推介給陌生客戶。

銀行局官員表示，政府機構很難用法律來規範複雜的交易行為，但連動債糾紛很多，因此以行政函示的規範來限制。如果銀行違反規定，除了被糾正，客戶所有的損失也要由銀行賠償。

麻雀變鳳凰連動債…還剩14.74%

麻雀變鳳凰…，這不是２０年以前Richard Gere, Julia Roberts主演的愛情喜劇，而是目前連動債市場各通路可查詢到最低淨值的連動債，目前的參考價格是１４.７４（發行價１００）。它跌的比石來運轉連動債更慘，但是它在媒體的知名度卻相形低調。幾個可能的原因：１、買的人不多，災情不至於慘到氣到讓投資人集結遊行抗議；２、再不然就可能是台北富邦的理專人員確實依照客戶屬性推售商品，願買認賠；３、台北富邦已經針對投資人提供合情合理補償方案。我個人認為是第一個可能性較大，因為此連動債去年９月份成立，時值７月的次貸風暴席捲全球金融市場，股災頻傳的氣氛下，能夠有勇氣在市況不佳掏錢投資的人應屬少數。如果這支連動債也是提早１年發行，搭上全球股市行情的末昇段行情進行推售，那近日走上街頭抗議的投資人應該會到台北富邦示威才是。

之前曾經提過，股票連結型的連動債，有許多是大行金融機構為了避險用途而設計發行。趁著市場流行的投資主題或是趨勢非常熱門之際，在一堆連結的股票當中安插幾支已經漲多的股票，倘若繼續飆漲，發行單位也繼續保有相關股票的獲利，僅分配一些個位數比例年息給投資人；如果股票小跌賠錢，那連動債的避險機制發揮效果，發行單位毫髮無傷，連動債的管理費照收不誤，但是投資人則受到連動債的避險設計所限制，只能分配很少利息；萬一股票大跌，超過避險機制的範圍時，此時鉅額虧損的風險全數轉嫁到投資人頭上。

我們還是來看看這份產品成立通知書，了解一下這支連動債的賣點為何？再讓你看看連結的股票的走勢圖，你就會了解到為何ELN總是暗藏玄機，報酬與風險是不對等也極度不公平。

不過這份從網路上GOOGLE到的成立通知書，應該與最原始的產品說明書版本有很多差異，因為它缺少許多產品說明書中常見的說明條款，包括：保本與否、觸及條件的應用條件、到期時本金的返還條件、誘人的情境模擬說明等等常見內容，尤其是不見最差可能損失全部本金的條款。當然，也不見風險告知的條款。這是刻意簡化內容避免爭議，還是說這是一份已經修正過的版本，不得而知。




這支連動債的連結標的是四檔與奢華產業有關的精品公司股票，產品成立通知書未提保本與否，我們就大膽假設這是一支不保本的連動債。因為這支連動債為期一年，有固定配息的條款，也有紅利配息的條款，同時也有一條觸及價格條款。另外、它設計了１年１２次的提前配息觀察日，每月一次，而且逐季降低出場的門檻，只要表現最差的股價高於期初價的９２％（第一季），８７％（第二季），８２％（第三季），７７％（第四季），投資人就能拿回本金以及紅利，熬得愈久，領得愈多的機會好像愈高。如果它還有保本的設計，我一定會掏錢、借錢來買，因為這等於是無風險套利的好機會。
而「觸及生效水準」的５０％條款，看不出有何特別之處，經驗告訴我，它一定用來當做下檔的界限值，如果最差的股票股價跌破了這個臨界值，投資人的到期本金多寡就與績效最差股價的跌幅綁在一起，做為到期拿到本金的比例依據。所以我直覺的認為，這又是一支法人避險、散戶承接的連動債案例，提供看似優厚的配息條件，但是埋藏著血本無歸的風險。
再從台北富邦提供給投資人的評價通知書來看，目前「麻雀變鳳凰」的機會已經因為CROCS卡洛馳股價的表現而很難提前出場，同時也可能損失大部份的本金。所以麻雀變烏鴉的可能性極大。




下圖是四檔連結股票的最近一年股價走勢圖，連動債成立的頭一個月時（２００７／１０月份），ITXSM, 330HK, CROXUS都是上漲的走勢，偏偏就是有一支COHUS是一路下探，沒想到１１月開始，CROXUS像是吃了潟藥，股價長趨直下，直到今日。
為什麼會這樣？這可能得要回頭找發行機構或是網路資料查看有何原因讓CROCS卡洛馳股價一蹶不振。可是你若是看到這四檔股票的三年走勢圖，會被CROCS卡洛馳線圖嚇一跳，再查一下BLOOMBER, 如果２００６／２月開始投資這檔股票（股價１４元）到２００７年９月份（股價５５元）獲利了結的話，獲利應該是有４倍以上。那我們可不可以因此更加確認，發行公司根本就是為是這檔股票的避險需求而發行此檔連動債，將CROCS的反轉風險轉嫁給…一般投資人呢？所以，為了個位數比例的利息，卻折損了８成以上的本金，這種報酬／風險不成比例的投資商品，你不應該避而免之嗎？