透視連動債》不保本型 看準牛市才投資

【經濟日報╱記者 傅沁怡】 2008.06.27 02:37 am

不保本連動債主要特點是投資時間短、投資報酬率高，在過去幾年股市多頭時，這項商品曾經風光一時。

不談買進賣權、賣出買權的複雜名詞，用比較生活化的例子來說明不保本連動債，假設IBM股價為100元，保守型投資人阿丁看好IBM未來發展，且在研究股價歷史線圖後發現，過去十年IBM股價大多高於80元，就算股價短期跌破80元，也會很快反彈回來。

阿丁融合他對IBM股票走勢的看法及風險報酬的需求後，和投資銀行訂定一個合約，在目前IBM股價100元的情況下，如果一年後合約到期時，IBM股價在80元以上，合約便自動失效；要是到期時IBM股價低於80元，阿丁就必須要以每股80元的價格買進IBM股票，金額為100萬美元。

相對於一年後可直接按市價買股票，這個合約其實讓阿丁承受相當大的風險。因為到期時IBM股價不管是120元、110元、甚至81元，因為合約失效，對阿丁都沒有影響；但萬一到期時IBM股價跌幅超過20%，問題就來了。假設IBM股價腰斬，跌到只剩50元，一般投資人可在此時用市價50元買進IBM的股票，100萬美元可以買進2萬股；但阿丁受合約限制，必須以80元買進IBM，100萬美元只能買到1萬2,500股。

上述情況下，阿丁花100萬美元買的IBM股票，市值只有62萬5,000元，投資報酬率為-37.5%。且IBM股價跌愈多，阿丁的損失會愈大。

看起來，這樣的合約對阿丁只有壞處，阿丁為什麼還要和投資銀行訂定這樣的合約？這是因為，投資銀行和阿丁事實上都知道阿丁承擔了IBM股價下跌的風險，相對也應該得到合理的報酬來補償可能承受的風險。

於是，在這個契約中，投資銀行可會答應於期初給阿丁每股2元的報酬，來補償阿丁承擔的風險，也就是阿丁在這個連動債交易的期初，可以先領到2萬5,000元的報酬。

因此，阿丁是賭上股票大跌可能造成損失的風險，去賺取2.5% 的報酬，如果到期時IBM股票高於80元，阿丁就賺進這2.5%的收益；要是IBM跌破80元，阿丁必須以高價買入股票，但至少也可取得部分股票。

如果阿丁覺得2.5%不夠，想多收取補償金，調整合約最簡單的方式就是增加合約的風險。

舉例來說，可以把比價的時間由一年延長至兩年，透過拉長合約時間來增加不確定性；另一種方式是調整價格，像是把到期比價的IBM股票價格拉高至90元，因為IBM一年後跌破90元的機會一定大於跌破80元。又或者，投資人可以更換連結的股票標的，由股價較穩定的IBM，換成價格波動較大的其他股票。

阿丁和投資銀行簽的合約，其實就是不保本連動債的基本架構。但是銀行在賣不保本連動債時，會收取通路服務費，且通路服務費一般是出自連動債價值。假設通路服務費是2%，那麼銀行可能在假設獲利是5.5%的前提下，只付阿丁3.5%的利息。

可是，考慮一般沒有風險的1年期定存就可以付3%的利息，阿丁如果承擔風險卻只多拿0.5%的利息，對阿丁來說完全沒有誘因，因此銀行必須選擇波動較大的連動標的設計產品，同時拉高風險和獲利率，這也是投資人（阿丁）購買連動債前，必須考慮清楚的盲點。

２００８０６連動債效益追蹤－中國信託篇

如果你現在在各大投資散戶群聚的論壇發言”連動債的績效都很差…，”一定會引發諸多同好與受災戶的共鳴，群起攻之。但是仍舊無法改變連動債投資失利的事實。而且這評論似乎像是一時的意氣之說而過於武斷，因為銀行理專一定會委屈的告訴你，不同的投資趨勢與投資主題都隨著世界的轉動而變化，同時也會拿出一堆提前獲利出場的連動債標的做為佐證，只要慎選標的一定有很高的機會可以獲利。證據放在眼前，的確不容忽略。

問題是，每一位理專介紹慎選之後的連動債，似乎都強調「獲利的機會很高」，卻不曾見過理專提出較為可信的統計數據來說明他／她們所推薦的連動債，真的都是慎重挑選後適合推薦給客戶。因為，連動債投資失利而嚴重虧損的案例，每天都會在媒體上出現也是不爭的事實。如果都是慎選推薦的標的怎麼又會發生事與願違的投資爭議？所以，我就進一步收集研究看看，連動債真的都是惡形惡狀，無一是處？還是會有令人驚豔的好東西。

首先，我們設定什麼是好的獲利績效目標？年化報酬率20%？40%？100%？那是可以灌水美化而且不切實際的夢話。「勝過通膨、打敗定存」就已經是許多人都做不到的目標。現在已經是高通膨的投資環境，除了美國聯準會為求刺激景氣，拯救經濟，走了險棋暫時忽略通膨威脅，一口氣降了利率到2%，許多的已開發國家、新興市場國家，都已經為了打擊通膨而升息。所以，我就拿歐洲央行的利率4%為據，做為無風險利率的比較基準，年報酬率大於4%就是可以接受的績效，愈多愈好。然後來統計看看銀行的報價網頁所揭露的連動債績效，發行１年以上，而年報酬率真的高於4%的連動債數目，當然，也順便統計一下達不到這個標準的連動債數目。
先看看中國信託的連動債報價網頁，它公開揭露337支該銀行所推售的連動債訊息，同時也公告關於「配息通知」、「提前到期通知」、「到期通知」的資訊。
在「配息通知」的公告標的共有124支，都可以在３３７支的產品列表中查詢到目前報價、累積配息等等基本資訊，也能夠點選進一步看見細項的重要條件。
在配息通知中，累積配息報酬最高的１０支連動債，除了４２３３的標的之外，其它９支的連動債每年配息都有超過４％。
好像不錯是吧…，如果將淨值的變化也納入考量之後，這１０檔連動債就僅有４８２１連動債的年報酬率，是貨真價實的有超過４％，４８２１同時也是１０支連動債之中唯一淨值超過１００％，而不是像其它９檔連動債雖然讓投資人賺了利息，卻從另一端賠了本金，總合計算反而是虧損的。
那４８２１連動債又是連結什麼標的？答案是２００３年３月時，連結１２支全球知名企業的股票，以最差的２支股價表現做為每年配息的計算因子。除了General Motors之外，每支股價至今都還有７％以上。（如果是在去年年底的時候結清相關股票，應該還能大賺不少錢…，偏偏是連動債的設計架構限制了投資獲利的幅度。）
有最好的１０檔，當然也有表現不佳的連動債。其中最差的５檔，根本連一次的利息收入都沒有。若是保本連動債，只能讓投資人眼巴巴等著到期後贖回本金，當然，它們目前的淨值都是負值；而那些不保本連動債，將一直以刺眼的虧損比例，列在投資人的對帳單上。