近日到銀行辦理匯款事宜，臨櫃人員處理完作業後，帶著微笑向我推薦投資建議。物價通膨的惡訊早已充斥小百姓不安的心，若有機會多賺點錢，應該要瞭解一下。拿來DM一看，是連動債的商品。「哇，最近新聞炒的這麼大，銀行怎麼還是敢推銷連動債？」，順口酸了這位臨櫃小姐一下，該行最近因為連動債的負面消息已成了網路大眾口誅筆閥的惡棍。「因為許多客戶沒有仔細看清楚產品條件所造成的糾紛，真的不能完全歸責給我們啦…，」一聽之下，就非常清楚該銀行現在處理類似的狀況絕對是有應對的教育訓練，再加上我本身不是該行的重度往來客戶，勿需浪費唇舌讓她誤以為我是目標客戶，也趕緊丟下「帶回參考，謝謝再見」，躲過一次可能的投資風險。
嚇嚇有名的石來運轉連動債案例太過慘烈、悲壯，加上今周刊的報導內容憾動不少投資大眾。而媒體報載該投資案例的關係人眾多，買賣雙方各執一詞，各有苦難之處。以上的情形都讓我不禁好奇該支連動債倒底是那兒出問題，鬧出了這麼嚴重的金融糾紛。但是沸沸揚揚的諸多糾紛報導都著眼於此連動債的(不)保本條件設計以及下檔觸發條件令苦嚐連動債重大虧損的投資人哭訴無門，佔不到便宜，只能心有不甘的痛陳「信任」投資過程始末。那些銷售的關鍵文件-產品DM與產品說明書(Term Sheet)的內容又是如何？怎麼不見買賣雙方對此的說明？所以我花了點時間找人要到部份原始資料，欲一窺此連動債的原貌。其在DM上所揭露的產品資訊如下：
若是投資人平常有注意能源行情，有心想要搭上石油短缺的能源危機所造成的油價上漲之利益，在理專人員的說明而乍看之下，這份DM的確是容易引導投資人進入獲利可期的自我催眠空間：
1、它宣告讓投資人「安全地」讓您參與能源發燒契機。
2、投資的收益都需要時間蘊釀，投資大師羅傑斯都看好能源、原物料有10年的大行情，3年的能源價揚前景是值得等待。
3、頭半年8%的固定配息，換算成年利率的確是遠優於定存。
4、四種能源指數的趨勢向上，關連性高，就算以最差的指數來計算獲利，也該有不錯獲利率吧。
5、到期贖回的計算公式，都是100%，112%，真的都沒有低於100%的數字出現。
6、4張模擬情境圖的收益都沒有低於100%。
閒置資金足以到達最低投資門檻的人，會不心動嗎？DM內容有幾行敬告文字，： 情境分析僅供參考，不代表真實配息狀況…，…產品條件以說明書為主，投資應詳細閱讀中、英文版產品說明書…，雖然它相對的不明顯,若是又被刻意的忽略掉，投資人是不容易重視這些敬告的影響。
但是，風暴的成因都在契約主要內容的產品說明書(TERM SHEET)當中。
哇…！第1頁開始映入眼簾的就是讓投資人無從翻供的劣勢條款：【本人(委託人兼受益人)已充分瞭解下列產品特性與條件】。而且，這份長達9頁的說明附件，還只是摘錄翻譯讓投資人畫押，如有疑問將以英文說明書為主。所以，看完了這9頁的中文說明，還可能有9頁的英文說明書要看…。心中的疑問直衝腦門：這是投資說明書還是多益測驗範本？看來投資國際化的必要條件除了要具備投資經驗與知識，英文的能力也得要一流。
第4項的「到期最低還本比率」條件，已經開始了文字迴圈設計。「若不發生第20項情境二之2之事件，本債券將由發行機構依產品約定條件返還委託人 100%新台幣原始信託金額。…」也就是說投資人要保佑情境二之2的狀況別發生，否則100%拿不回本金。另外，它也鄭重警告：「本債券為不保本型債券，委託人到期時有可能100%損失原始信託金額」，直接指出這是一支會讓投資人血本無歸的連動債，不只是不保本而已。這是非常大的風險預告，因為多數人會對連動債特別青睬不外乎就是保本機制與利息配放，為了20%的利息冒著失去100%本金的風險，似乎不符合比例原則，這是賭注下壓的行為不是穩健投資的原則。「中國信託(受託人)依委託人之指示受託投資本債券，除盡善良管理人之義務外，並不保證最低本金及最低受益率，亦不對發行機構的承諾與保證負責。」可見誘引投資人掏錢買此連動債的作手，已經將投資風險完全的移轉給投資人了。
第8項條件的的四檔連結標的，雖然都是系出名門-高盛投資銀行的能源類指數-石油指數、汽油指數、熱燃油指數、天然氣指數，也給了彭博社的查詢代碼。但是一般投資人根本無法在彭博社的網站查詢到高盛這四支指數的漲跌狀況，若是賣方不主動提供對帳資料或是指數動態，遇到認真關心投資績效現況的投資人要查詢指數的動態時，只能被阻擋在不透明的報價機制之外。
第2頁中的第15、16、17、18項條件，單獨檢視並無特別之處，尤其是第１８項條件的「觸發事件」。但是放入到第3頁的第20項的「到期返還金額」條件中，就成了左右投資人盈虧結果的關鍵因子。
情境一：
如果鎖定配息事件發生(第17項條件成立,也就是在某一天要四檔指數的各自累積漲幅超過112%)，無論觸發事件是否發生(忽略第18項條件)，到期將依下列計算公式返還金額：(注意，是持有到期才算！)：
[台幣名目本金/TWD(36)] * [1 + 最大值(１２%，表現最差指數的報酬)]
要這四種能源指數的漲幅都能超過１１２％，不是不可能，但是機率有多高？還是得要回頭瞭解指數的內容才能有進一步的判斷吧。萬一真的有一個不成氣候的指數原地不動或僅是小碎步，那三年下來，也只能苦笑的收下１２％的利息，向其他漲升的指數說幸會…。
情境二：
如果鎖定配息事件沒有發生(第17項條件沒有成立，樂觀的情境沒有發生…），到期日的報酬將基於如下的或有事件：
１）如果觸發事件沒有發生（也就是那四支指數都不是終極衰神的化身，未發生大幅下挫的慘事）將依下列公式計算應返還金額：
[台幣名目本金/TWD(36)] * [1 + 最大值(０%，表現最差指數的報酬)]，三年下來沒有收獲就是讓投資人拿回本金。
２）如果觸發事件發生（那四支指數其中有瘟神，失常的大幅下挫）將依下列公式計算應返還金額：
[台幣名目本金/TWD(36)] * [1 + 表現最差指數的報酬)]（補充說明：表現最差指數的報酬最低沒有下限，哇，賠到一文不剩！！！
投資人為什麼要投資指數？因為一般投資大眾真的少有能夠展現如巴菲特大師的選股能力與毅力，讓投資績效長時間的打敗大盤指數，往往是在追高殺低的過程中沈淪，贏家是少數。所以只要我投資的指數能黏著大盤走勢的起伏，長期而言，我就已經打敗了一缸子盲從而不理性的投資散戶們。
石來運轉連動債的連結標的是四類指數，若是同樣以2005年10月14日的時點，將1000元平均的投資在四類指數上，到2008年06月5日為止，高盛汽油指數漲了35%，高盛石油指數漲了44%，高盛熱燃油指數漲了25%，而高盛天然氣指數卻下跌了78%。若是不計算手續費等成本，我的資金應該會是250(1+35%)+250(1+44%)+250(1+25%)+250(1-78%)=1065, 投資報酬率因為受累於天然氣的負成長，總共僅有6.5%的獲利率。但是至少還是正報酬。結果透過連動債的包裝與投計之後，投資人不但沒有享受到指數投資的分散風險優勢還只能被迫接受若是其中一檔標的績效失常，就將所有其他標的績效成長全部沒收不予計算。好處算最少的，壞處留最大的，怎麼看都不應該接受此類投資產品。
第２１項條件：到期可能返還最低金額：０％。再一次的確認，會有血本無歸的可能。
看到此處，我已經無心再探索此份說明書的其他條款了。因為從合約精神與合約的約束力來說，同意並簽署此份產品說明書的人若不是資金多到無視於此連動債的投資風險，就是帶著非常樂觀的預期看待當時能源市場的趨勢而將投資常談的風險視而不見。
但是事實上，是嗎？ 銷售通路將此類複雜難懂的投資商品不分辨客戶屬性的舖天蓋地的推售，踩在客戶的信任感上做起賭博抽頭的生意，銷售人員對於近乎天書的產品內容與公式條件一知半解…。果真，「投資行為若成了賭博行業的副產品，一切都會變了樣…」。
2008年5月29日 星期四
| [+/-] |
石來運轉連動債的DM 與Term Sheet(產品說明書)...還剩21% |
2008年5月28日 星期三
| [+/-] |
連動債集體訴訟 還得等 |
連動債集體訴訟 還得等
【經濟日報╱記者邱金蘭／台北報導】 2008.05.28
結構型金融商品短期內恐怕難適用投保中心集體訟訴規定。金管會內部討論後初步認為，因法律適用上的認定尚有爭議，長期仍須修改投資人保護法方式，讓結構型金融商品適用集體訴訟，短期只能儘量協助維護投資人權益。
連動債投資糾紛頻傳，民意代表跟主管機關不斷接獲民眾申訴案件。為替投資人爭取權益，金管會也積極研議是否能引用「證券投資人及期貨交易人保護法」規定，讓這類結構型金融商品投資人，能適用投保法中的集團訴訟規定。
經過多次會議研商後，金管會內部初步決定，長期仍將朝修法方式，將結構型金融商品適用集體訴訟規定，在法修改前，證期局及銀行局也會儘量協助投資人維護權益。
有關官員昨（27）日表示，長期要走修法方式，主要是因為相關法律適用上尚有爭議。由於有些結構型商品的設計相當複雜，是否認定為有價證券，適用投保法中的集團訴訟，各方仍有不同見解。
有人主張，連動債最簡單的就是類似可轉債型態，可轉債就是有價證券的一種，除此，連動債有的是會再連結一個選擇權，如幾個月後，當股票價格達到某種價位時，投資人是否放棄選擇權等，選擇權就是期貨商品的一種。
有價證券跟期貨商品都是投資人保護法適用的範圍，因此要讓結構型金融商品適用投保中心的集團訴訟規定，並非完全沒有空間。
但也有人認為，結構型金融商品屬於財富管理業務，通常是經由銀行信託部門銷售，屬於信託業務的一種，不是投資人保護法規定的有價證券或期貨商品，因此若要適用投保中心的集團訴訟，初步看來有困難。
而且將來訴訟對象是銷售的銀行還是國外發行機構，可能也是另一個需要思考的問題。
官員表示，近來因連動債投資紛爭頻傳，外界才會希望投資人有救濟的途徑，當有投資糾紛時，如果投資人個別去告，可能會很麻煩，如果投保中心可以出面協助集體訴訟，對投資人權益會更有保障。
目前來看，必須等修法後，結構型金融商品才能適用集體訴訟規定，但金管會主委胡勝正也已指示證期局及銀行局，應儘量協助維護投資人權益。
【2008/05/28 經濟日報】@
2008年5月23日 星期五
| [+/-] |
利率型連動債 |
利率連動債是連結利率指數的商品，顧名思義其報酬獲利隨利率高低而定，可視為債券與利率選擇權或利率交換組合而成的新金融商品，此商品的設計為將本金的利息投資於利率選擇權，到期時投資人不僅可拿到零息債券本金，尚受利率選擇權部位的損益所影響。最常見的商品為連結倫敦銀行間拆款利率(LIBOR, London InterBank Offered Rates)。當LIBOR利率變動在設定範圍內時，則依約定條件按日計息；若變動超過設定之範圍，將不計息，故投資人之獲利將隨利率變動而定。
而國內發行的連動債商品中，也有許多的連結標的是一般國內常見的商業本票利率（CP rate），或是因應衍生性金融商品所產生的CMS（constant maturity swap）等，但是就目前市場上計息的方式來說，大致上可分為下列幾種方式：
（一）Reverse floaters(反向浮動利率)：計息方式為Max（X％－reference rate，0），這種因應低利率時代所產生的計息方式，幾乎是近來許多利率結構型商品的主軸，當標的利率越低時，投資人所能獲得的利息越高。另外這樣的計息方式往往在設計上會加入一個槓桿倍數因子（leverage factor），變成Max（X％－α×reference rate， 0），當α<1時，也常被稱做是低槓桿倍數因子（deleverage>
（二）Step up(逐步調升利率)：計息方式為第一次付息X％，第二次付息則變為X％＋Y％，第三次付息為X％＋2×Y％，依此類推直到契約到期。由於這樣計息很明顯對發行者不利，因此許多利率連結結構型商品都會增加一個贖回條款（callable），增加了這樣一個條款，發行者將可避免產生過大的損失。
（三）Range accrual(特定區間利率)：計息方式為當一個期間內的標的利率落在某一約定的區間內才予計息，例如：假設標的利率為3 month Libor rate，計息期間為三個月，若3 month Libor rate在三個月中落在0％~5％中的天數有X天，其計息方式為付息當日的3 month Libor rate × （X/90）×90/360×principal，因此這樣的商品在殖利率曲線（yield curve）較為平緩的期間將可獲得較高的報酬。
(四)Snowball(雪球滾動利率)：計息方式為第一年為一固定利率C1％，第二年之後為Max（Ci＝Ci-1＋spread－reference rate，0）。在實務上spread可能會隨著契約期間的增加而跟著增加來吸引投資者。
（五）Target redemption(目標收益利率)：對市場上大多數的這類型商品，往往計息條件是Reverse floater，但這類型商品最大的特色在於它有一個最高累積利息上限（target maximum coupon），一旦達到累積利息上限，契約則提前到期。
在美國地區，大部分的利率連動債券發行人皆屬於一些政府支持的機構，例如聯邦房貸銀行系統(Federal Home Loan Bank System—聯邦房貸銀行系統亦是目前世界最大的結構型債券發行機構)；利率連動債券的到期期限普遍大於一年，而且定期支付利息，通常期票面利率隨著參考利率而調整。
而在台灣市場上常見的利率型連動債，發行單位透過財務工程技術，設計這些商品在交易時經常會標榜第一次付息時，支付一個相對較高的固定利率來吸引投資者，但是長期持有的預期報酬卻不見得合理。但是短視的投資人卻往往被誘引進而掏錢投資。
利率型連動債種類之多，可參考以下列表：
（資料來源：張文毅，2003）
在你決定要投資連動債之前，先搞懂它，好嗎？
2008年5月22日 星期四
| [+/-] |
被忽視的投資風險 |
若將連動債DM上常見的風險名詞攤開，許多投資人可能不曾深究過這些風險可能造成的投資傷害為何。以下列舉幾項常見的風險：
一、信用風險
由於結構型商品交易為證券商與投資人雙方所為之契約型態交易，投資人承擔交易證券商之信用風險，為提升證券商履約能力並降低投資人所需面對的信用風險，櫃買中心強制證券商應將其向交易相對人所收取之交易價金中一定比率須買入固定收益商品並存入保管機構，其精神為針對證券商從事結構型商品交易時，增提一定比例的擔保品機制，可達到信用強化的效果，也提升了投資人的交易安全度。
ELN 需存入的交易價金為所收取之全數交易價金；PGN 則須達交易契約到期時所應交付保本本金的百分之八十以上。保管機構在整個交易制度中扮演善良管理人的角色，每日監控證券商委託保管的資產品質及資產維持比率，搭配證券商與投資人間整體現金流量的安排，使得資金透過保管機構的機制將證券商與交易相對人的權益獲得一定程度的保障。
目前國內的結構型商品在其產品說明書中會敘明其發行人信用評等，在國內銀行推出的連動是債券商品中，其債券部位的信用評等亦多為S&P’s A 級以上（或Moody’s 相對該等級）的信用評等，發生信用風險的機率相對較低。然而，有些商品的連結標的沒有相對應的信用評等資訊可取得，例如有部分的連動債以海外的避險基金為連結標的，則因避險基金的資訊揭露透明度相對較低，一旦發生問題，則相對較無保障。
二、匯率風險
當結構型商品以外幣計價時，投資人尚須面對匯率風險。目前，銀行所發行的連動債以外幣計價（例如美元、歐元）為主，當結構型商品交割後，其價格將受到外幣走勢影響，一般沒有外幣需求的投資人在投資期限到期兌換回台幣時，若不幸遇到台幣相對走勢較弱時，則可能遭到匯兌損失，承受匯率風險，又通常連動債產品期間可能長達數年，其匯率走勢預測更是艱難，不確定性很高，因此，面臨的匯率風險亦高，投資人必須留意可能賺了利差卻賠了匯差的情況。
三、流動性風險
本國結構型商品為店頭市場的型態，並非在集中交易市場掛牌交易，因此，中途贖回時，投資人提前解約須支付手續費，亦有可能不保障本金，此外，有些連動債尚有贖回門檻的限制。
在流動性風險方面，國內券商所發行的結構型商品，契約期間集中於3 個月～1 年，1 年以上為少數，在銀行通路販售的結構型商品期間較長，多集中於2 年～7 年，1 年以下為少數。
部分的結構型商品會規定提前贖回的週期，此週期可能為每個月、每季或每年開放一天讓投資人贖回，且通常提前贖回所能取回的金額，都會有一定的折價，因此，投資人購買結構型商品應注意自身的資金需求規劃，避免屆時急需資金，而無法贖回結構型商品，或贖回金額不如預期。
四、市場風險
結構型商品最大的市場風險來自於選擇權端，保本型商品投資人所買入的選擇權到期價值可能為零，使得投資人投資於保本型商品的最終收益，比不上直接將所有資金投資於固定收益商品或定存；而股權連結型商品投資人是藉由賣出選擇權來拉高股權連結型商品名目利率，但當賣出的選擇權到期處於價內時，投資的本利和將遭到侵蝕，最大的可能損失是所有投資本金。
五、法律風險
由於許多結構型商品的設計相當複雜，再加上契約中常有許多額外的條款規定雙方的權利義務，一般投資人，對於這些條款應該詳加閱讀，以維護自身權益，避免不必要的法律風險。
六、發行機構提前贖回商品的風險
有些投資結構型商品尚須面臨發行機構提前贖回的風險，過去結構型商品常見的糾紛為投資期限尚未屆滿，發行機構就強制買回，投資人必須終止投資，取回投資金額，但此金額少於當初投資預期的獲利，而且，投資人接下來將面臨再投資的風險。
前述狀況是發生在當初商品發行時，發行機構先設定其本身的獲利區間，並進行必要的避險動作，若發行機構的避險部位不足以支付其所承諾的收益時，為避免虧損，發行機構會要求提前贖回，因此，投資人購買結構型商品時，需注意是否有「發行機構無強制買回保障」，若無此項保障，一旦發行機構強制買回時，投資人就需面臨前述的風險。此外，有時發行機構提前贖回商品有期間的限制，例如三個月、半年或一年內，不會發生，但過了此期間後，則可能發生提前贖回。
七、發行機構強制轉換投資標的之風險
過去曾發生當結構型商品到期時，因當初產品說明書上已載明發行機構有權轉換給付標的，因此，投資人拿到的到期金額不是原先被轉換前預期的金額，而是轉換標的後相對較低的金額，例如，遭發行機構轉呈跌價的股票，或雙元存款中，當商品與市場走勢相反時，投資人本金被轉為另一個弱勢貨幣。
八、利率風險
由於結構型商品一部份為固定收益商品所組成，例如債券，則債券價格往往會受到利率變動的影響，當利率上升時，債券之市場價格下降，發行機構可能產生資本損失，但利率下降時，債券之市場價格將上漲，發行機構因而有可能行使提前到期的權利。
